核心观点

公司Q2 实现营业收入17.70 亿元，+5.35%（Q1 为4.01%），归母净利润2.24 亿元，-18.05%；扣非净利润2.10 亿元，-8.91%（Q1为-17.44%）。分业务来看，原料/医疗终端/化妆品上半年收入增长分别为23%/63%/-7.6%，三项业务毛利率分别-6.7/+0.4/-4.25pct。公司短期化妆品业务主动降速进入品牌梳理调整期，预计将对收入利润产生一定影响，公司此前原料及医美业务均经历过改革调整期，若化妆品业务能复制此前经验，预计后续仍将展现充分的产品力和品牌力。

事件

【资料图】

公司公布2023 年中报：2023 年上半年公司实现营业收入30.76亿元，+4.77% ，归母净利润4.25 亿元，-10.27%；扣非净利润3.61 亿元，-12.69%。

简评

营收增速环比小幅提升，利润降幅有定收窄

公司单季度Q2 实现营业收入17.70 亿元，+5.35%（Q1 为4.01%），归母净利润2.24 亿元，-18.05%；扣非净利润2.10 亿元，-8.91%（Q1 为-17.44%）。2023 年上半年公司销售费用率为46.18%，同比-1.07pct，其中广告宣传及市场开拓费用合计3.60 亿元，同比增长18.4%；管理费用率为6.68%，同比增长0.72pct；研发费用率为6.07%，同比-0.04pct；财务费用率为-0.73%，同比增长0.34pct。分业务来看，公司原料/医疗终端/化妆品业务毛利率分别为65.65%/82.30%/74.29%，分别同比-6.74/+0.37/-4.25pct。2023年上半年公司整体毛利率为73.80%，同比增长-3.63pct ,其中Q2毛利率为73.81%，同比增长-3.85pct。

线上流量成本高企，化妆品业务改革进行时

2023 年上半年公司功能性护肤品业务实现收入 19.66 亿元，同比下降 7.56%，其中润百颜/夸迪/米蓓尔/肌活上半年分别-2%/-10%/-16.8%/-29.6%。公司功能性护肤品四大品牌经过 3-4年高速的增长，收入已经初具规模，但受到宏观消费环境以及线上流量成本高增的影响，部分品类/渠道出现降速。公司当前次抛产品基本盘相对稳定，客户留存较优，水乳膏霜类产品仍有待突 破。渠道角度公司抖音达播占比相对较高，今年高效增长受到一定阻力，公司主动放慢发展速度，对四大品牌进行全面梳理，后续公司将聚焦品牌定位、优化渠道结构，强化大单品战略、数字化运营等，不断强化组织能力，提升精细化运营管理能力。

原料海外市场持续开拓，医疗终端高速增长

2023 年上半年原料业务实现收入 5.67 亿元，+ 23.20%，其中，医药级占比 38.90%，化妆品级占比 32.74%，食品级占比 10.37%。医药级原料增速明显，得益于公司高效推进的国际化战略，在欧洲、亚洲、美洲等地销量实现持续增长，其中欧洲市场增速最快； 化妆品级原料公司从提供产品向提供服务转型， 实现稳步增长。食品级原料基本持平，竞争加剧下毛利率有所下降。医疗终端业务上半年实现营收4.89 亿元，+63.11%，其中皮肤类医疗产品实现收入 3.26 亿元，同比增长 56.76%，公司经历了近两年的组织业务调整，今年医美改善显著，更高端的润致系列产品占比从不到30%提升至近60%，预计下半年将继续提升。公司两款Ⅲ类医疗器械水光产品分别进入注册申报阶段和临床随访阶段，有望在明年成为首批合规上市的水光适应症产品，同时围绕重组胶原蛋白原料开发的终端产品即将进入临床阶段，预计后续二类械敷料产品也将提前上市，产品储备充足。

盈利预测与投资建议：公司短期化妆品业务主动降速进入品牌梳理调整期，预计将对收入利润产生一定影响，公司此前原料及医美业务均经历过改革调整期，若化妆品业务能复制此前经验，预计后续仍将展现充分的产品力和品牌力。我们预计23-25 年净利润11.01/14.48/18.16 亿元，对应PE41/31/25 倍，维持“买入”评级。